תשואות האג״ח מצננות את הנאסד״ק: מה זה אומר לחוסך הישראלי

וול סטריט נסוגה ביום רביעי, 7 באוקטובר, לאחר שיאים שנרשמו יום קודם במדדי S&P 500 והנאסד״ק. הירידה הייתה מתונה יחסית, אך היא הפנתה את תשומת הלב לגורם מרכזי שמלווה את השווקים: התשואות על אג״ח ממשלת ארה״ב. תשואת האג״ח לעשר שנים טיפסה במהלך היום ל-5.36%, קרוב לשיאה מאז 2002, לפני שהתמתנה לכ-5.28% בעקבות ביקוש חזק במכרז אג״ח. במקביל, פרוטוקול הפדרל ריזרב הצביע על כך שרוב המשתתפים עדיין רואים העלאת ריבית נוספת עד סוף השנה כאפשרות סבירה.

התגובה בשוק אינה מלמדת בהכרח על קריסה של תחום הבינה המלאכותית. היא משקפת בעיקר התנגשות בין ציפיות לרווחים ולהשקעות גדולות ב-AI, לבין עלייה בעלות הכסף. עבור חוסכים ישראלים המחזיקים בקרנות מחקות, בפנסיה או במסלולי מניות, ההבחנה בין הכותרת היומית לבין הרכב החיסכון בפועל חשובה במיוחד.

למה תשואות גבוהות לוחצות על מניות

אג״ח ממשלתית של ארה״ב נחשבת נקודת ייחוס מרכזית למחיר הכסף בעולם. כשאפשר לקבל תשואה גבוהה יותר מאג״ח ממשלת ארה״ב, המשקיעים בוחנים מחדש כמה הם מוכנים לשלם עבור נכסים מסוכנים יותר, ובהם מניות. התשואה אינה רק נתון טכני: היא משפיעה על עלויות המימון של חברות, על הלוואות ועל הערך שמייחסים היום להכנסות עתידיות.

ההשפעה בולטת במניות צמיחה. שוויין של חברות כאלה נשען במידה רבה על ציפייה לרווחים בשנים הבאות. כאשר שיעור הריבית עולה, הערך הנוכחי של אותם רווחים עתידיים עשוי לרדת. לכן הנאסד״ק ומניות טכנולוגיה נוטים להיות רגישים במיוחד לקפיצה בתשואות הארוכות.

ביום רביעי ירד מדד S&P 500 ב-0.2%, מדד דאו ג׳ונס ב-0.7% והנאסד״ק ב-0.2%. בהמשך המסחר צומצמו הירידות, לאחר שמכרז אג״ח אמריקאיות לעשר שנים בהיקף 39 מיליארד דולר זכה לביקוש חזק. לפי AP, התשואה החציונית במכרז הייתה נמוכה מ-5.26%. גם התשואה ל-30 שנה נותרה גבוהה, סביב 5.668% בסיום המסחר, לפי גלובס.

מה אמר הפד, ומה הקשר ל-AI

בישיבת הפד ב-15–16 בספטמבר הועלה טווח ריבית הקרנות הפדרליות ל-3.75%–4.00%. בפרוטוקול הישיבה, שפורסם ב-7 באוקטובר, נכתב כי רוב המשתתפים העריכו ש״העלאה נוספת בטווח היעד עד סוף השנה תהיה כנראה הולמת״, בתרגום חופשי. לצד זאת הודגש כי ההחלטות הבאות יהיו תלויות בנתונים שיגיעו ובמאזן הסיכונים; אין כאן התחייבות למועד מסוים.

הפרוטוקול תיעד עלייה של כ-35 נקודות בסיס בתשואות הנומינליות בטווח של שנתיים עד עשר שנים בתקופה שבין הישיבות. בין ההסברים האפשריים שעלו: נתונים כלכליים חזקים, התפתחויות גיאופוליטיות, אי-ודאות סביב תוכנית רכישה חוזרת של אג״ח מצד משרד האוצר האמריקאי, ותחרות על הון מצד הנפקות חוב פרטיות למימון תשתיות AI.

הקשר ל-AI כפול. חברות בתחום זקוקות לשבבים, לחוות שרתים, לחשמל ולקווי תקשורת — השקעות הון גדולות שלעתים ממומנות בחוב. הפד ציין כי מרווחי האשראי בחוב של חברות הענן הגדולות, המשמש למימון תשתיות AI, נותרו רחבים בשל היקף הנפקות גדול ומח״מ ארוך יחסית. עלות מימון גבוהה יכולה אפוא להכביד על תוכניות השקעה עתידיות.

מן הצד האחר, התמונה אינה חד-כיוונית. הפד דיווח כי מניות של חברות הנהנות ישירות מההשקעות בתשתיות AI עלו יותר מיתר השוק בתקופה שבין הישיבות. הוא אף ציין כי העליות בשוק השנה נשענו על רווחים בפועל ועל ציפיות לרווחים, בזמן שמכפילי הרווח ירדו. השאלה המרכזית אינה אם הטכנולוגיה נעלמה, אלא אם קצב הרווחים יצדיק את היקף ההשקעות בתנאי מימון יקרים יותר.

קרן מחקה: המדד והמטבע קובעים

חוסך בקרן מחקה נאסד״ק או במדד טכנולוגיה צר חשוף באופן ישיר יחסית לתנודות במניות צמיחה. אם עליית התשואות מביאה לתמחור מחדש של חברות הטכנולוגיה, הקרן צפויה לשקף זאת, בכפוף לדמי ניהול, לשגיאת עקיבה ולמבנה הקרן.

חשוב להבחין בין מדד רחב לבין מדד ממוקד. קרן העוקבת אחר נאסד״ק-100 אינה זהה לקרן על S&P 500 או למדד מניות עולמי, ורמת הריכוז שלה במניות טכנולוגיה ובחברות הקשורות ל-AI עשויה להיות שונה. גם חשיפת המטבע משנה: בקרן ישראלית אפשר לזהות נטרול מט״ח לפי סימונים כגון ״מנוטרלת מט״ח״ או ״מנוטרלת דולר״, בהתאם לכללי שמות הקרנות של רשות ניירות ערך.

בקרן שאינה מנוטרלת מט״ח, התשואה בשקלים עשויה להיות מושפעת לא רק מתנועת המדד האמריקאי אלא גם משינוי בשער דולר-שקל. לכן ירידה במדד בארה״ב אינה מתורגמת בהכרח באותו שיעור לתשואה שמופיעה בחשבון הישראלי.

פנסיה ומסלול מניות אינם הנאסד״ק

בפנסיה ובקופת גמל, כותרת על ירידה בנאסד״ק אינה מספרת לבדה את סיפור החיסכון. הגופים המוסדיים מחזיקים בדרך כלל תמהיל של מניות בארץ ובחו״ל, אג״ח ממשלתיות וקונצרניות, נכסים לא סחירים ולעתים גם גידורי מטבע. לכן השפעת עליית התשואות יכולה להגיע הן דרך רכיב המניות והן דרך רכיב האג״ח, אך היא תלויה בהרכב המסלול בפועל.

במסלול מניות, תקנון לדוגמה של קרן פנסיה מגדיר חשיפה למניות בשיעור של 75%–120% מנכסי המסלול. זהו שיעור משמעותי, אך אין פירושו שכל הנכסים מושקעים בנאסד״ק או במניות AI. בדיקת מדיניות ההשקעה, הדוח התקופתי וחשיפות המסלול חשובה יותר מהסקת מסקנה מיום מסחר יחיד. מערכת פנסיה-נט של רשות שוק ההון מאפשרת להשוות תשואות של קרנות פנסיה מול מדדי מניות, אג״ח ושער הדולר לאורך תקופות ארוכות.

גם אופק החיסכון משנה. משרד האוצר מדגיש כי חיסכון פנסיוני נבנה לשנים רבות וכי התאמת מסלול ההשקעה צריכה להביא בחשבון את רמת הסיכון, ההעדפות ומספר השנים עד הפרישה. מודל ההשקעה תלוי הגיל נועד להפחית סיכון ככל שמתקרבים לגיל הפרישה.

מה השוק יבחן כעת

המבחן הקרוב לשוק האג״ח הוא מכרז אג״ח אמריקאיות ל-30 שנה, המתוכנן ליום חמישי, 8 באוקטובר, לפי לוח המכרזים של משרד האוצר האמריקאי. ביקוש חזק עשוי לסייע להרגעת הלחץ בתשואות, בעוד ביקוש חלש עלול להדגיש את החשש מעלויות מימון גבוהות לאורך זמן.

בטווח הקרוב, המשקיעים יעקבו גם אחר נתוני אינפלציה וצמיחה בארה״ב, שעשויים לחזק או להחליש את ההערכה להידוק נוסף מצד הפד. לפי גלובס, שוק החוזים תימחר בסוף יום רביעי הסתברות של 17.2% להעלאת ריבית כבר בפגישת אוקטובר — נתון שמראה כי השוק אינו רואה העלאה מיידית כוודאית.

הלקח לחוסך אינו להכריע על בסיס יום מסחר אחד, אלא להבין מה מוחזק בחיסכון: איזה מדד עומד מאחורי הקרן, האם קיימת חשיפת מטבע, מהו מסלול הפנסיה ומהו אופק ההשקעה. תנודתיות היא חלק משוק המניות; השאלה המעשית היא כיצד היא פוגשת את מסלול החיסכון שנבחר.